近期，创新药、CXO（医药研发生产外包）板块行情持续演绎。板块反弹带动一批医药主题基金净值加速回血，近三个月以来，多只医药行业基金大幅反弹，净值增长率超过30%。在机构投资者看来，医药行情正迎来逻辑切换，从估值修复逐步转向对临床数据、BD交易（商务拓展）兑现和订单增长的交叉验证。判断后市行情能否持续，需要紧盯临床数据、资金博弈、产业政策等多重变量。
医药基金净值修复
最新的催化因素来自8月26日，康方生物宣布其全球首创双抗依沃西联合化疗一线治疗胆道癌的Ⅲ期临床试验成功达成总生存期（OS）主要研究终点。8月25日晚间，信达生物披露半年报，上半年营收、净利润分别同比大增45%、50%。利好催化下，8月26日，港股通创新药指数盘中一度涨超3%。截至收盘，在香港挂牌的信达生物、康方生物股价分别大涨9.69%、5.96%。
此前，药明合联业绩披露次日，股价大涨。此外，受莫德纳与默沙东合作的个性化mRNA癌症疫苗Ⅲ期临床取得初步阳性结果刺激，A股创新药板块近期一度出现多股涨停局面。
板块的持续反弹，直接转化为医药主题基金的净值修复。Wind数据显示，截至8月25日，近三个月以来，全市场644只医药行业基金（Wind分类）中，共有14只产品净值增长率超过30%。其中，基金经理李佳存管理的招商前沿医疗保健A近3个月净值增长率超40%。赵伟捷管理的大摩优悦安和、张弘管理的华泰柏瑞医疗健康等，近3个月的净值增长率均超过30%。
不过，医药主题基金的净值“爬坑”尚未全部完成。拉长时间来看，这类基金近一年的平均回报率为-12%，仅约10%的产品近一年以来取得正收益；近3年来看，仍有147只产品处于亏损状态。
驱动逻辑切换
从密集披露的半年报看，CXO是交出亮眼业绩答卷的重要细分领域。
近期，多家CXO公司公布半年报情况，高增速的订单情况令人惊喜。永赢基金表示，CXO订单保持高增速，业绩持续性可期。当前，医疗领域处于创新加速周期中，mRNA疫苗、AI制药等新技术层出不穷，给全球患者带来福音的同时，也为行业创造出新的增长空间，医药板块的中长期投资价值不容忽视。
“CXO的拐点明确，不少企业业绩非常好。”天弘基金行业研究部基金经理助理张秀磊表示，CXO方向自2024年见底后，原本处于持续复苏状态，但今年斜率明显向上，已从缓慢复苏加速到强劲复苏，且海外龙头的业绩和订单也在陆续上修，呈国内外共振态势。在其看来，景气增长的核心驱动力是中国企业早期研发的全球占比提升，创新药出海后，早期研发需求增加，这一趋势并未减弱。
此外，创新药公司的盈利结构也在发生质变。中欧基金的基金经理助理王琪表示，越来越多的创新药公司因首付款和里程碑款项的纳入，今年有望实现利润端扭亏，与去年相比整体盈利水平已不可同日而语。王琪认为，里程碑款项正在成为常态化经营性收入，而市场对其体量预期仍显不足，这有望成为创新药公司利润端持续超预期的保障。
出海则是贯穿始终的利好主线。张秀磊认为，2022年至2024年期间，中国药企已充分证明全球竞争力。按远期空间折现，创新药公司的市值潜力仍然广阔。
平安医疗健康的基金经理周思聪也表示，今年上半年，BD交易总金额超千亿美元，已完成去年全年的80%；仅7月单月License-out（对外授权）交易即达12笔、总规模超90亿美元。此外，今年5月开始，中国创新药开启海外市场成药新篇章，最快可能在今年底或明年初就有一些国产创新药海外获批，2027年开始，国产创新药或步入海外商业化新起点。王琪表示，从跨国药企半年报中可以发现，诸多跨国药企已将中国创新药核心资产纳入其全球战略支撑，未来两个月BD交易有望持续落地。
部分数据需要持续跟踪
自6月低点以来大幅反弹后，市场关心的问题变成，这轮医药行情还能走多远？
从估值位置来看，周思聪认为，本轮修复的性质是前期长达10个月调整后的估值回归，此前板块估值一度回落至近五年10%分位以下，6月底的恐慌性杀跌已基本结束。尽管股价下跌，但医药方向的基本面一直在超预期兑现，一旦资金面边际改善，板块就具备成为资金首选的条件。在海外大药企管线需求旺盛的背景下，BD交易、临床数据读出会持续成为个股行情的直接触发因素。
张秀磊认为，港股市场相对偏理性、有流动性折价，很多公司市值跌破现金价值，一眼就能看出较为便宜。A股定价则相对宽泛，6月底医药板块成交量较为低迷，当前成交量有所上涨但并不火热，指数涨幅也不大，不存在较为高估的情况。
对于后市，王琪认为，需要持续跟踪三方面因素。一是部分标志性临床数据将于下半年披露，或成为下半年最重要的产业催化因素，其结果将直接影响板块的整体情绪；二是资金面的跷跷板效应，当前市场资金重心仍在AI板块，创新药与AI之间存在明显的此消彼长态势，短期大的板块贝塔行情难度较大，更看重个股选择，明年年初至上半年可能是创新药板块出现大贝塔行情的窗口；三是三季度政策方向，市场需要观察监管力度是否会阶段性加强。
具体到操作层面，张秀磊建议，创新药投资应该做“简单题”。创新药数据出来后，市场分歧往往很大。越是预期充分、股价位置较高、博弈成分较重的品种，越是“复杂题”，即使数据好也可能被解读为低于预期，建议回避为上。张秀磊眼中的“简单题”包括三类标的：研发能力与创始人能力可信的行业龙头；管线简单、逻辑清晰的大单品公司；商业化成熟的公司。
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